In der Rohstoffbranche diskutiert jeder seit längerem über steigende Kosten. Die Ausgabenexplosion lässt die Ergebnisspannen der Unternehmen erodieren. Rohstoffförderer benötigen immer höhere Mindestpreise, um profitabel arbeiten zu können. Vor allem bei aufwändig zu produzierenden Rohstoffen kann dies schnell einen ganzen Rohstoffzweig ins Schlingern bringen, wenn die Preise rückläufig sind. Die Entwicklungen in der südafrikanischen Platinbranche sind hier ein warnendes Beispiel für die Auswirkungen.

Viele Unternehmen haben Schwierigkeiten, dieses Problem zu lösen. Dass gleich viele Kostenpositionen gleichzeitig steigen, Energie, Chemikalien, Löhne und ähnliches, verstärkt die Herausforderungen für das Management der Unternehmen. Eine Trendwende scheint nicht in Sicht. Dies zeigt ein einfaches Beispiel: Die Knappheit an qualifizierten Bergbauexperten, vor allem außerhalb „typischer“ Bergwerksländer, ist nicht auf die Schnelle zu beheben. Übliche Ausbildungszeiten und viele Probleme im Bildungssystem insbesondere von Schwellenländern verhindern dies.

Auf der Suche nach einem Ausweg aus dem Kostendilemma könnte vor allem die Goldminenbranche einen eleganten Weg beschreiten. Der bekannte und renommierte Fondsmanager Robert Cohen hat mit einem alternativen Ansatz bereits bei einigen Unternehmen und auf Konferenzen für Aufsehen gesorgt. Im Zentrum seiner Idee steht das Gold und damit das Wirtschaftsgut, das diese Bergwerksbetreiber selbst produzieren. Cohens Idee grob zusammen gefasst: Unternehmen sollen Gold zumindest zum Teil als Währung benutzen, statt gänzlich auf ungedeckte Währungen wie den Dollar zu vertrauen. Mit dieser Maßnahme, so die Auswirkungen von Cohens Idee, könnten die Konzerne Kosten und Finanzen stabilisieren.

Die Idee ist, zugegeben, nicht ganz neu. Schon oft hatte Gold die Funktion zu erfüllen, eine Währung zu unterlegen und damit ihren Wert zu stabilisieren. Ähnlichkeiten zu Cohens Aufforderungen an die Goldindustrie finden sich auch am Aktienmarkt, wo viele Unternehmen eigene Anteilsscheine kaufen. Eine typische Verwendung dieser Papiere ist dann der Einsatz bei Unternehmenskäufen als „Akquisitionswährung“. Das macht vor allem Sinn, wenn eine Aktiengesellschaft die eigenen Papiere in einem unterbewerteten Zustand kaufen kann und sie später bei gestiegenen Kursen als „Akquisitionswährung“ einsetzt. Damit schützt man sich auch vor steigenden Bewertungen der Unternehmen, die man übernehmen will – hier nimmt der steigende Preis der eigenen Aktien dann eine ausgleichende Funktion wahr.

Vergleichbares soll das Gold bei Goldförderern bewirken. Das Edelmetall hat sich als sehr stabil im Austauschverhältnis zu anderen Sachwerten erwiesen. Cohen nennt in einem Interview Immobilien und Öl als Beispiele hierfür – irrationale Marktblasen ausgenommen. Cohen regt an, dass Goldförderer Teile ihrer Förderung als Goldschatz behalten statt direkt am Markt zu verkaufen und in Zahlungsmittel der Zentralbanken wie Dollar und Euro zu tauschen. Während diese Zahlungsmittel anschließend einer Inflation ausgesetzt sind, biete Gold als Sachwert zum einen Schutz vor Inflation, zum anderen aufgrund seiner Wertstabilität zu vielen Sachgütern eine „Versicherung“ gegen steigende Kosten.

Wie könnte dies nun in der Praxis aussehen

Im ersten Teil haben wir bereits die Grundzüge von Cohens interessantem Ansatz aufgezeigt. Die Idee, grob skizziert: Durch die positive Korrelation von Goldpreis und vielen Sachwerten können Unternehmen Preissteigerungen abfedern. Das könnte den immensen Druck auf die Margen der Gesellschaften abmildern.

Für den Ingenieur und Goldexperten ist die Margenerosion durch steigende Kosten ein enorm wichtiger Faktor für die Unternehmenswerte und die Probleme vieler kleinerer Goldminenunternehmen, an eine konkurrenzfähige Finanzierung zu kommen. Zu klein sind die Gewinnspannen, als dass sie Aktionären auskömmliche Dividenden ermöglicht, geschweige denn Kursgewinne. Mit den stark steigenden Preisen für Energie und Chemikalien, beides unerlässlich im Förderprozess der Bergbauindustrie, werden die Spielräume für Ausschüttungen kleiner und kleiner, ebenso die Ergebnisse und die Aktienkurse.

Die positive Korrelation von Gold und anderen Sachwerten kann diesen Druck aus der Erfolgsrechnung nehmen, zumindest zum Teil. Höhere Kosten werden durch Preissteigerungen des Goldschatzes, den das Unternehmen selbst gefördert hat und hortet, abgefedert. Das ist insofern bedeutend, da hohe Teile der Förderkosten je Unze aus Aufwendungen für Zulieferprodukte stammen – eben zum Beispiel Energie und Chemikalien. Hält das Unternehmen seine Liquidität nun ausschließlich in der jeweiligen Währung, in der bilanziert wird, so schlagen Kostensteigerungen für zugelieferte Wirtschaftsgüter voll auf die Gewinnrechnung durch. „Zahlt“ man dagegen in Gold, würden steigende Goldpreise diese Ausgabenerhöhungen abfedern.

Ein drastisches Beispiel für mögliche Vorteile liefert eine fiktive Überlegung. Im Jahr 2006 hat sich Barrick Gold entschieden, das Edelmetall-Bergwerk Pascua-Lama in den südamerikanischen Anden zu bauen. Mittlerweile rechnet der Konzern mit Kosten von 8,5 Milliarden Dollar, vielleicht fallen diese nach den zahlreichen Verzögerungen noch höher aus. Das ist mehr als doppelt so viel wie von der Gesellschaft ursprünglich geplant wurde. Der Vergleich: Im gleichen Zeitraum ist der Preis für die Feinunze Gold massiv gestiegen. 2006 pendelte der Goldpreis bei Kursen zwischen 535 Dollar und 730 Dollar. Heute zahlt man Preise von rund 1.600 Dollar. Rechnet man die Baukosten für Pascua-Lama in Feinunzen Gold um, so wird der Kompensationseffekt von Cohens Idee als Folge der Goldpreisrallye überdeutlich. 2006 lagen die Baukosten für Barrick damit zwischen etwa 5,5 Millionen Unzen und 7,4 Millionen Unzen. Auf Basis aktueller Preise sind dies nur noch 5,3 Millionen Unzen Gold. Hätte Barrick Gold mal mit den Firmen, die die Mine bauen, eine Zahlung der Summe in Gold statt Geld vereinbart…

Auch bei der Finanzierung kann es vor allem kleineren Unternehmen, die noch keine großen Cashflowströme haben und auf Kredite angewiesen sind, helfen, stärker auf Gold zu setzen. Goldbasierte Finanzierungen hätten für Produzenten unter anderem den Vorteil, dass sie den Kredit in einer Ware zurückzahlen, die sie selbst produzieren. Umfangreiche Hedgingaktionen für den Goldpreis, mit denen man die Höhe zukünftiger Zahlungsströme und damit auch den Schuldendienst absichert, sind für die Gesellschaft damit nicht mehr nötig. Man fördert einfach Gold, und reicht es an die Bank weiter.

Was sind Cohens Favorieten?

Noch ist es zu früh, ein Fazit für Cohens durchaus interessanten Gedankengänge zu ziehen. Doch Cohen hat nicht nur Tipps für Investoren, sondern stellt in einem Interview mit „The Gold Report“ auch seine Empfehlungen für Anleger vor.

Cohen rät Anlegern, mit dem Kauf von Goldaktien zu beginnen. Die Perspektive der Anleger solle sein, durch das zyklische Tal hindurch zu kaufen. Noch sei allerdings nicht absehbar, ob die schwache Entwicklung der Goldminentitel nur eine kurzfristige Anomalie des Marktes ist, oder ob es längere Zeit in Anspruch nehmen werde, bis sich die pessimistische Haltung der Investoren gegenüber der Branche ändere. Mit der Einschätzung vertritt Cohen klassisches, antizyklisches Marktverhalten. Das Risiko, dass man nicht am Tiefpunkt kauft, müssen Investoren eingehen, wenn sie nach dieser Theorie ihr Portfolio aufbauen. Was hingegen klar scheint: Ein Investment in den Goldsektor trägt zur Diversifikation des Portfolios bei – ein Faktor, den viele Anleger mit seinen positiven Auswirkungen auf das Verhältnis von Chancen und Risiken des Portfolios weiterhin gerne unterschätzen.

Bei der Auswahl der Einzeltitel kommt natürlich vieles auf die Risiken an, die ein Anleger einzugehen bereits ist. Unternehmen, die bereits eine etablierte Produktion haben, sind als sicherer einzustufen, weil sie einigermaßen kalkulierbare Cashflowströme und Umsätze haben. Anders sieht dies bei Explorationsunternehmen aus, die noch keine Rohstoffförderung aufweisen. Diese Gesellschaften müssen noch beweisen, dass die Bodenschätze auf ihren Projekten auch wirtschaftlich abbaubar sind. Vielmehr noch, gerade aktuell, bestehen die Finanzierungsrisiken für Vertreter dieses Teils der Rohstoffbranche. Der Explorationsprozess benötigt laufend Geld, das sich ein Unternehmen ohne eine etablierte Förderung am Markt besorgen muss. Das gilt nicht nur für den Goldsektor, auf den sich Cohen bezieht.

Will ein Investor auf dynamische Kursentwicklungen setzen, so muss er Risiken eingehen. Cohen sieht hier Chancen bei Unternehmen, deren Explorationstätigkeiten noch nicht komplett finanziert sind. Allerdings müssen Investoren hier auch bereit sein, hohe Verluste zu verkraften, wenn diese Gesellschaften es nicht schaffen, benötigte Gelder am Markt zu besorgen. Gelingt dies dagegen, steigen die Bewertungen deutlich an. Der hohe Risikoabschlag, mit dem der Markt unterfinanzierte Unternehmen „bestraft“, verschwindet dann – entsprechende Kurspotenziale inbegriffen. Als Portfoliomanager diversifiziert Cohen über den Sektor, streut Gelder in Seniors, mittelgroße Konzerne und auch in Explorationsgesellschaften.

Welche Favoriten hat Cohen in den einzelnen Sektoren? Bei den Seniors sieht er Goldcorp an der Spitze, bei den Mid Caps nennt der Experte Yamana Gold, ebenso Osisko Mining. Bei den kleineren Unternehmen fällt der Name Perseus Mining. Interessante Entdeckungen hätten zudem Torex Gold, Belo Sun Mining, Roxgold und Papillon Resources gemacht. Die Gesellschaften sind in Südamerika und Afrika aktiv. Cohen weist hier auf die höheren politischen Risiken hin, sieht in den Ländern, in denen die vier Unternehmen agieren, aber interessante Chance-Risiko-Konstellationen.